Valuasi sudah Mahal, Kok Masih Hold SIDO?

Jika ditanya, mana yg lebih saya pilih: barang berkualitas dengan harga yang agak mahal, atau barang dengan kualitas yang biasa-biasa saja tapi harganya murah? Saat memutuskan untuk membeli sesuatu, saya harus cek dulu gimana kualitasnya dan apakah harga yang saya bayarkan sesuai dengan kualitas yang dimiliki barang ini. Saya juga tidak nyaman membeli barang “kemarin sore” atau barang baru yg lagi ngetrend tapi kualitasnya belum teruji, meskipun harganya murah. Begitu juga dalam membeli saham, saya lebih memilih perusahaan yg sudah lama berdiri yg memiliki kualitas yang baik, meskipun secara valuasi tidak murah2 amat.

Perusahaan dengan kualitas yang baik menurut saya ciri2nya adalah: bisnisnya sederhana dan mudah dimengerti; memiliki economic moat yg lebar atau competitive advantage; menawarkan produk yang akan terus dibutuhkan hingga 30 tahun ke depan; memiliki kekuatan pemasaran dan jaringan distribusi yg luas; dikelola oleh manajemen jujur, berintegritas dan berorientasi pada pemegang saham; dan mencatatkan pertumbuhan kinerja keuangan yg stabil dan konsisten. Dan kesemua ciri2 tersebut ada pada Sido Muncul, dimana saat saya membelinya pada 2015 lalu valuasinya tidak bisa dikatakan murah.

Siapa yg tidak kenal dengan perusahaan jamu nasional ini? Mereka memegang market share labih dari 50% dan menjadi price maker. Mereka menjual jamu dengan harga yg lebih mahal dibandingkan kompetitornya, tapi konsumen tetap membelinya. Kenapa bisa begitu? Karena produk Sido Muncul kualitasnya sudah teruji dan brandnya begitu kuat. Saya berani katakan bahwa perusahaan terdepan dan terbesar dalam industri jamu di Indonesia adalah PT Industri Jamu dan Farmasi Sido Muncul Tbk. Inilah salah satu wonderful company di Indonesia.

Charlie Munger pernah berpendapat bahwa sebagus apapun kualitas perusahaan, tapi kalo belinya di harga yg terlalu mahal itu kurang optimal. Bagaimana valuasi $SIDO saat saya pertama kali beli di Oktober 2015 lalu? Saya hitung saat itu EV/EBIT nya di sekitar 15x dan itu tergolong fair menurut saya. Dan sekarang EV/EBIT nya udah >20x, PER nya >25x, dan PBV > 6x. Lalu kenapa saya gak jual? Kan dia udah overvalued sekarang? Apalagi sepanjang tahun 2019 kemarin harganya naik tajam hingga >50%.

Sekali lagi saya ini seorang quality investor. Saya tidak menjual saham dengan alasan jika harganya sudah melampaui nilai intrinsiknya. Saya tidak menerapkan buy low sell high and repeat, itu saya anggap buang2 waktu dan pikiran, dan saya turut memperkaya broker dengan menerapkan itu. Saya lebih nyaman dengan prinsip buy and hold perusahaan2 berkualitas di harga wajar. Tapi tetap ada batasan, jika harganya bullish gila2an hingga EV/EBIT-nya udah lebih dari 40x, maka saya pertimbangkan untuk jual sebagian. Jadi kalo boleh saya share lagi alasan2 saya menjual saham jika: saya menemukan ada saham yg lebih baik, jika competitive advantage-nya mulai pudar, dan harganya melambung tinggi secara tidak wajar (EV/EBIT > 40x). Hal ini sebagaimana tulisan saya disini: https://stockbit.com/post/3108369 .

Oke kita kembali ke SIDO, hingga saat ini saya belum menemukan alasan yg kuat untuk menjual SIDO meskipun sebagian orang dan value investor menganggap valuasinya sudah kemahalan. Hingga saat ini saya belum menemukan saham di industri sejenis (consumer goods) yg kualitas nya lebih baik dari SIDO dengan valuasi yg wajar. Selain itu SIDO masih dalam kondisi yg prima untuk terus melanjutkan pertumbuhannya dan mempertahankan posisinya sebagai market leader di industri jamu.

Perusahaan yang berdiri sejak 1951 di Semarang ini terus berupaya untuk meningkatkan skala bisnisnya, dari yang awalnya menjual jamu di warung atau bakul jamu menjadi perusahaan berskala industri. Rahasia sukses perseroan mendominasi pasar jamu di dalam negeri terletak pada kepiawaian manajemen, terutama ide-ide brilian Pak Irwan Hidayat serta kualitas dari intangible asset yang dimiliki perusahaan yang meliputi: reputasi perusahaan; merek dagang yang sudah terkenal; beberapa sertifikasi; dan inovasi secara terus menerus.

Manajemen perusahaan sangat berkomitmen untuk terus menjaga kualitas produk, salah satunya melalui penelitian berkesinambungan. Mereka juga bekerja sama dengan berbagai lembaga penelitian independent maupun universitas untuk melakukan penelitian akan manfaat dan khasiat produknya sehingga klaim yang mereka sampaikan sama dengan manfaat yg didapat oleh konsumen. Perusahaan melengkapi pabriknya dengan berbagai fasilitas pendukung yang memenuhi standar farmasi, antara lain antara lain laboratorium yang bersetifikasi ISO (International Standard Organization) 17025, fasilitas produksi berstandarisasi CPOB dan CPOTB, pengolahan air demineralisasi dan limbah, klinik holistik, serta lahan agrowisata.

Sebenarnya sejak 1990 perusahaan sudah menjalankan produksi berbasis penelitian atau ilmiah, hanya saja waktu itu mereka melakukannya dengan sederhana di pabrik Sido Muncul yang lama. Dengan kata lain, embrio riset telah lama diterapkan perusahaan untuk menghasilkan produk yang berkhasiat tetapi aman dikonsumsi. Hal inilah yang menjadi pegangan SIDO untuk masuk ke pasar global, karena aturan ketat yang diterapkan oleh beberapa negara khususnya terhadap produk herbal menjadi tantangan bagi perusahaan.

Pada 1997, Sido Muncul membuat pabrik baru di Ungaran, Jawa Tengah. Di pabrik ini juga dibangun lab modern seluas 3 ribu m2, dilengkapi peralatan yang sesuai dengan standar lab dengan mempekerjakan 200 karyawan R&D. Kehadiran lab modern inilah yang menandai babak baru perjalanan Sido Muncul karena sejak itu seluruh produknya dihasilkan melalui hasil uji lab yang dikembangkan divisi R&D. Sejak saat itu semua produk yang diproduksi berpegang pada R&D, quality control, dan quality assurance. Divisi R&D mengembangkan dan menciptakan produk baru yang kualitasnya terjamin dan memastikan semua produk telah memenuhi syarat yang distandarkan oleh Badan Pengawasan Obat dan Makanan.

Hal lain yang saya suka dan ini sangat urgent adalah ketersediaan bahan baku bagi perusahaan. Sejak 30 tahun lalu perusahaan membuat jaringan hulu dengan membangun tanaman obat secara industri dengan menggandeng petani sebagai kelompok binaan. Sekarang ada lebih dari 100 kelompok tani di Jawa Tengah yang dibina Sido Muncul untuk memasok bahan baku. Langkah ini juga membantu meningkatkan ekonomi petani. Jadi perusahaan ini tidak terlalu terpapar oleh risiko fluktuasi kurs karena bahan baku diperoleh langsung dari dalam negeri yang kuantitasnya sangat berlimpah. Perusahaan juga berkomitmen dalam mewujudkan green environment dengan memanfaatkan limbah cair yang sudah dijernihkan sebagai bahan untuk penyiraman tanaman dan limbah padat seperti ampas jamu digunakan sebagai pupuk organik.

Selain memiliki kekuatan di jaringan hulu, perusahan juga memiliki jaringan hilir yang kuat dengan mengurus sendiri penjualan atau distribusi produknya melalui anak usahanya, yaitu PT. Muncul Mekar. Tim marketing terus berkomitmen memperkenalkan dan mendekatkan produk dengan masyarakat melalui banyak cara dan kegiatan, salah satunya penanganan terus-menerus di bidang distribusi serta membuat iklan yang kretif agar masyarakat lebih mudah mengingat Sido Muncul dengan baik. Slogan mereka yg sangat terkenal “orang pintar minum tolak angin” menurut saya sudah sangat mengakar. Perusahaan ini juga memiliki program CSR yg luar biasa untuk membantu banyak orang seperti yang terkenal adalah program mudik gratis dan program operasi mata katarak.

Jelas sudah perusahaan ini memiliki produk yang consumable dengan kekuatan brand dan kualitas yang diakui serta jaringan distribusi yang luas. Namun semua capaian itu juga didorong oleh adanya inovasi. Salah satu contoh inovasi yang dilakukan yaitu dari produknya sendiri yang dikembangkan secara terus-menerus yang dulunya sekitar 60 tahun yang lalu masyarakat mulai mengenal jamu serbuk, setelah itu produk jamu bisa dikonsumsi dalam bentuk tablet dan bentuk cair. Bentuk cair pun terus dibenahi, sehingga masyarakat merasa nyaman minum jamu tanpa kehilangan khasiatnya sendiri. Pada akhirnya setiap generasi bisa lebih mudah mengkonsumsi produk Tolak Angin tanpa ada rasa pahit, bau, dan lain-lain. Ini semua berkat inovasi.

Bagaimana dengan pasar ekspornya? Sebenarnya perusahaan ini sudah lama mendorong ekspor, hanya saja porsinya masih kecil yaitu 5% dari total sales. Sebagian besar produknya memang dijual di pasar dalam negeri. Sebagaimana yang saya jelaskan sebelumnya, ekspor terhadap produk herbal menghadapi tantangan regulasi setempat (negara tujuan ekspor), sehingga butuh perhatian khusus. Dengan demikian perusahaan memilih lebih fokus untuk memenuhi kebutuhan lokal terlebih dahulu, sambil terus menggarap peluang ekspor untuk memperluas distribusi produk. Baru2 ini perusahaan mulai menggarap pasar Arab Saudi untuk meningkatkan penjualan ekspornya. Mereka telah mengantongi kontrak baru dari importir Arab dengan nilai sekitar US$500.000 - US$1,5 juta. Saat ini mereka sudah mengekspor produkya ke 16 negara dan di tahun ini mereka juga berencana masuk ke pasar Vietnam, Myanmar, Kamboja dan Ghana.

Keputusan manajemen untuk lebih fokus mengeratkan genggamannya untuk pasar dalam negeri menurut saya sangat brilian. Hal ini karena obat2 herbal yang berbahan baku alam akan terus mengalami tren peningkatan permintaan seiring makin tingginya kesadaran menjaga hidup yang lebih sehat, terutama di Indonesia di mana masyarakat mulai peduli terhadap hal yang bersifat back to nature. Ke depan, mereka akan terus meluncurkan produk-produk baru salah satuya suplemen makanan, dan memperkenalkan sistem penjualan baru. Salah satu gebrakan yang dinisiasi oleh manajemen ialah memperkenalkan sistem kemitraan bagi masyarakat untuk membuka Cafe Jamu yang lebih modern serta mengubah pola pikir masyarakat tentang jamu. Inisiasi ini juga bertujuan untuk menarik minat di kalangan milenial agar mereka lebih mengerti khasiat jamu karena rasanya ternyata enak. Kalo generasi muda suka minum jamu maka budaya jamu tidak akan hilang.

Tujuan utama dibentuknya kemitraan Cafe Jamu adalah untuk memberdayakan masyarakat dan memberi peluang kerja untuk mewujudkan kesejahteraan. Dengan membuka peluang wiarusaha dan lapangan kerja baru, maka perusahan ini turut serta membantu pemerintah mengatasi pengangguran. Ini menjadi bukti bahwa Sido Muncul memikirkan kesejahteraan masyarakat dan tidak egois untuk mencari keuntungan semata. Saat ini Cafe Jamu sudah berkembang dimana-mana dan tidak memiliki target seberapa banyak cafe. Sepanjang masyarakat berminat maka mereka bisa mengajukan diri menjadi mitra dengan datang ke kantor-kantor perwakilan Sido Muncul.

Dalam hal pengelolaan human capital, perusahaan ini mampu mengelola SDM nya yang berjumlah lebih dari 4000 orang dengan sangat baik dan level eksekutif mampu menjalin hubungan yang harmonis dengan bawahannya. Pak Irwan Hidayat dan tim manejemn lainnya mau meluangkan waktu untuk turun ke lapangan guna berdiskusi dengan tim R&D mengenai rencana pengembangan produk, mengontrol proses produksi, memantau kinerja tenaga penjualan serta mengawal pembuatan iklan Sido Muncul. Hal ini dicontohkan ke anak-anaknya tentang pentingnya pemimpin terlibat dalam setiap proses dan menekuni bisnis dengan baik.

Dapat dikatakan bahwa meskipun perusahaan ini tergolong perusahaan keluarga, tapi mereka berkomitmen untuk menerapkan GCG dan memiliki jenjang karir berdasarkan profesionalitas pegawainya (bukan hanya karena ada hubungan darah semata); serta menciptakan motivasi agar mereka mampu bekerja sama dengan baik dan bisa mendelegasikan tugas secara jelas dalam manajemen. Hal ini bertujuan agar tiap2 eksekutif, manajemen, atau key person memiliki keyakinan, pemahaman dan ketertarikan yang sama dalam mengelola perusahaan sehingga jika sewaktu2 Icon perusahaan seperti Pak Irwan sudah tiada, perusahaan tetap mampu untuk going concern.

Bisnis yang kuat serta dikelola oleh manjemen yang hebat merupakan kombinasi yang dahsyat. Kekuatan bisnis dan manajemen SIDO dikonfirmasi oleh kekuatan keuangannya. Di tahun 2014 lalu, dengan modal yang tertanam (invested capital) sebesar Rp2,5 triliun perusahaan mampu menghasilkan laba operasi sebesar Rp438 miliar. Dengan demikian perusahaan menghasilkan Return on Capital (ROC) sebesar 18%. Nilai ROC ini mengalami tren peningkatan pada tahun2 berikutnya hingga pada laporan keuangan 2018, perusahaan mencatatkan laba operasi sebesar Rp825 miliar (CAGR 17%) dengan invested capital sebesar Rp2,7 triliun sehingga ROC nya sebsar 30%, angka yang sangat fantastis.

Perusahaan ini juga menerapkan efisiensi yang sangat ketat baik dari segi produksi maupun operasional secara keseluruhan. Saat RUPS pun mereka mengadakannya di pabriknya sendiri. Hal ini sama yang dilakukan oleh $SMSM yang mengadakan RUPS di kantor pusatnya. Ini hal sepele, tapi saya sangat suka dengan komitmen efisiensi yang diterapkan perusahaan, alhasil perusahaan mencatatkan Gross Profit Margin (GPM) sebesar 38% di 2014 dan rasionya terus naik hingga di 2018 mereka mencatatkan GPM sebesar 52%. Selain perusahaan ini high profit, mereka juga low leverage bahkan tidak ada utang berbunga dalam neraca mereka. Dengan artian perusahaan ini bisa untuk terus tumbuh dan membiayai aset serta seluruh kegiatan usahanya dengan uang cash yang mereka peroleh dari pelanggannya yang dihasilkan dari penjulan atau aktivitas operasional perusahaan. Pokoknya, perusahaan ini sulit untuk bangkrut meskipun perang sedang berlangsung.

Sekian tulisan panjang ini, mohon maaf jika kurang berkenan. Tulisan ini tidak dibuat untuk mempengaruhi, mempromosikan atau mengajak membeli. Namun hanya opini pribadi penulis yang tidak mempunyai pengaruh terhadap harga di pasar.