$BRMS – Quick Review: Underappreciated Gold Proxy
Disclaimer:
1) Artikel ini sudah terbit di HINTS Bite untuk Priority Member pada 25 September 2024. Namun kami repost kembali sebagai referensi bagi public melalui Stockbit Forum/ Platform.
2) Sejak artikel ini ditulis pada 23 September 2024, harga saham BRMS naik 91% per 1 November 2024.
—--
Company profile – BRMS merupakan produsen emas dengan portfolio aset: 1) Citra Palu Minerals (CPM, gold/silver, 96%-owned), 2) Gorontalo Minerals (GM, copper/gold, 80%-owned), 3) Dairi Prima Mineral (DPM, zinc/lead, 49%-owned), 4) Suma Heksa Energi (Kerta, gold, 80%-owned), dan 5) Linge Mineral Resources (LMR, gold, 60%-owned). Saat ini seluruh produksi emas berasal dari CPM yang memiliki 2 processing plant dengan total kapasitas input ore 4,500 ton/hari.
2Q24/6M24 highlights – Revenue/net profit $61.2 jt (+323% YoY)/$9 jt (+76% YoY) pada 6M24. Revenue growth didorong oleh: 1) Kenaikan volume produksi dari 7,611 oz (6M23) ke 26,744 oz (6M24) dan 2) Kenaikan ASP ke $2,209/oz (+15% YoY). BRMS menargetkan volume produksi 35,000 oz pada FY24F dan 90,000-100,000 oz pada 2028/2029. Perusahaan mining seharusnya mencatat net profit growth yang jauh lebih tinggi vs revenue growth apabila volume produksi dan ASP meningkat, sehingga net profit growth 6M24 yang hanya +76% YoY merupakan red-flag.
Cost-structure analysis suggests several red-flags – Cash-cost (COGS) meningkat dari $752/oz (6M23) ke $1,035/oz (6M24). Komponen terbesar COGS adalah ‘biaya bahan baku’ yang meningkat signifikan ke $18.2 jt pada 6M24 (vs $3.1 jt pada 6M23). Total volume ‘processed ore’ mencapai 720,000 ton pada 6M24, dengan beberapa metrik operasional sebagai berikut: 1) Grade ore meningkat dari 1.02 g/ton (1Q24) ke 1.58 g/ton (2Q24) dan 2) Produksi gold meningkat dari 9,623 oz (1Q24) ke 17,121 oz (2Q24).
- Higher unit ‘raw material’ cost – Secara QoQ, biaya bahan baku di COGS meningkat dari $6.48 jt (1Q24) ke $11.75 jt (2Q24). Apabila menghitung volume quarterly processed ore secara proporsional dari beberapa data di atas, volume processed ore meningkat dari 333,321 ton (1Q24) ke 385,144 ton (2Q24), mengindikasikan ‘biaya raw mat/ton’ meningkat signifikan dari $19.2/ton (1Q24) ke $30.5/ton (2Q24). Kami menilai kenaikan unit raw-mat cost secara QoQ maupun YoY ($14-15/ton pada FY23) kurang wajar karena sebagian besar biaya tersebut seharusnya merupakan mining cost, namun dengan plant-2 yang sudah beroperasi secara penuh pada 2Q24, biaya raw mat/ton seharusnya flat pada 3Q/4Q24F.
- Higher salary cost – Biaya gaji (opex) meningkat ke $7.1 jt (+188% YoY) pada 6M24 ($1.8 jt/$5.3 jt pada 1Q/2Q24). Kenaikan biaya gaji kemungkinan didorong oleh penambahan personel untuk ramping-up kapasitas plant-3 dan kami akan melihat apakah biaya gaji masih meningkat signifikan pada 3Q/4Q24F. Overall, kami menilai profit margin BRMS sama sekali belum merefleksikan margin perusahaan mining yang tengah mengalami kenaikan volume produksi dan ASP yang signifikan.
Growing plant capacity and higher ore grade to drive CPM output – BRMS akan mengoperasikan plant-3 di CPM dengan target kapasitas input ore 550 ton/hari pada 4Q24, 2,200 ton/hari pada 2Q25, dan 4,000 ton/hari pada 4Q26, sehingga total kapasitas input ore CPM akan meningkat ke 8,500 ton/hari dalam 2 tahun ke depan. Selain itu, grade ore yang saat ini diproses di CPM masih 1.5 g/ton, jauh lebih rendah dibandingkan grade ore reserves di 2.4 g/ton. Kenaikan kapasitas input ore dan grade ore merupakan growth driver produksi BRMS ke depan.
Superior gold-grade and huge untapped reserves – Dibandingkan produsen emas lain di Indonesia, CPM memiliki reserves dengan grade tertinggi (2.4 g/ton). Sebagai perbandingan, grade reserves Pani gold ($MDKA) dan Martabe ($UNTR) hanya 0.7 g/ton dan 1.1 g/ton. Selain CPM, aset-aset lain masih berada di tahap eksplorasi dan development. Growth story jangka panjang BRMS adalah Gorontalo Minerals, proyek copper/gold dengan reserves 105 jt ton (copper-content 0.7%, atau tertinggi ke-2 setelah Grasberg 1.02%).
Balance sheet/cash flows – Balance sheet berada di posisi net debt $90 jt dengan net-gearing 0.1x. Quarterly free cash flow baru berbalik positif pada 2Q24 karena BRMS masih terus mengeluarkan capex untuk ekspansi. Pengembangan proyek Gorontalo Minerals akan membutuhkan capex yang sangat besar dan BRMS tidak akan mampu mendanai capex proyek tersebut dengan run-rate operating cash flow saat ini. Namun apabila melihat track-record project financing dan M&A pada beberapa emiten grup Salim (ICBP, MEDC, AMMN), kami sangat yakin dengan kapabilitas pemegang saham untuk mendapatkan financing dengan skema/CoF yang favorable, baik dalam bentuk utang maupun equity injection.
Valuation – Sulit untuk menjustifikasi valuasi BRMS dengan metrik P/E, karena dengan asumsi net profit FY24F $30 jt, saat ini valuasi BRMS masih berada di FY24F P/E 47x. Dengan metrik EV/gold reserves, saat ini valuasi BRMS berada di EV/reserves $132/oz, lebih rendah vs rata-rata peers (MDKA/$ARCI/$PSAB) di $153/oz. Saat ini kami masih menilai BRMS sebagai ‘asset-play’ dengan prospek pertumbuhan jangka panjang yang cukup menarik apabila grup Salim benar-benar serius mengembangkan aset-aset selain CPM.
Our take – BRMS merupakan salah satu dari sangat sedikit emiten yang memberikan exposure terhadap kenaikan harga emas. Meskipun kami menemukan beberapa red-flag dari laporan keuangan BRMS dan valuasi saat ini belum dapat dikatakan menarik, kenaikan volume produksi mengindikasikan kinerja operasional yang solid setelah restrukturisasi kepemilikan saham dan manajemen yang saat ini didominasi grup Salim (beberapa BOD/BOC merupakan ex-Amman). Kami mulai mengikuti perkembangan kinerja BRMS dan melihat trading opportunity apabila kenaikan volume produksi terus berlanjut.
—--
Per 24 September win rate untuk tipe artikel emiten quick review oleh HINTS sebesar 70.59%. Ingin mendapatkan benefit emiten quick review secara berkala seperti member HINTS? Dapatkan aksesnya melalui free trial di https://cutt.ly/NeF7uaWL
