INKP & TKIM: THE REAL UNDERVALUE STOCKS?

Bagi yang belum baca postingan saya sebelumnya, silakan dibaca terlebih dahulu agar bisa nyambung. Postingan ini merupakan postingan lanjutan dari analisis INKP & TKIM.

CHAPTER II: ADAKAH DAMPAK DARI SENTIMEN NEGATIF & KONDISI MAKROEKONOMI TERHADAP KINERJA INKP & TKIM?

1. TURUNNYA HARGA ACUAN PULP. Pada Q4 2022, harga kraft pulp berkisar di antara CNY 6900 - 7500 / ton. Ada sedikit penurunan dari range harga Q3 yang mana berkisar CNY 6700 - 8000 / ton. Namun saya rasa kinerja Q4 seharusnya masih bisa dipertahankan serupa dengan Q3. Alasannya adalah data impor pulp China yang pada Q4 2022 menunjukkan level yang serupa dengan Q3 (btw grafik dari Trading Economics untuk data impor tersebut agak ngaco di bulan Januari 2022 kosong, dan di-pool di Februari 2022 sehingga terlihat tinggi sekali, abaikan saja). Logikanya, sales INKP dan TKIM akan cukup sejalan dengan data impor pulp China tersebut. Namun memang yang menjadi concern oleh market adalah harganya saat ini yang mana sudah drop ke CNY 6600 / ton. Kemungkinan market khawatir kinerja Q1 2023 akan ada penurunan sehingga yang dapat merefleksikan kinerja Q1 2023 adalah Q2 2022 (lebih rendah). But... Will that happen? I don't think so. Mari kita lanjut ke sentimen negatif ke-2 untuk menjawab pertanyaan tersebut.

2. CHINA DAILY COVID CASE. Seperti yang sudah disebutkan tadi bahwa kasus Covid di China melonjak setelah pelonggaran kebijakan Zero Covid diberlakukan. Di satu sisi, ini memang menjadi kekhawatiran bahwa perekonomian China bisa malah hancur akibat dilanda pandemi lagi. Tapi di satu sisi, saya cukup yakin pulp & paper merupakan salah satu impor yang diperlukan China. Apalagi setelah reopening, kebutuhan akan kertas akan semakin banyak lagi. China merupakan penghasil pulp & paper terbesar ke-3, namun juga merupakan importir pulp terbesar di dunia karena kapasitas produksinya masih lebih rendah dibandingkan kebutuhannya yang terus meningkat tiap tahun. Dengan China reopening, pulp demand harusnya akan makin meningkat. Mungkin muncul pertanyaan lanjutan: kalo demand meningkat, kenapa harga pulp turun? Sampai dengan saat ini penurunannya cukup terbatas hanya sampai CNY 6600 / ton. Sedangkan pada awal tahun 2022 sebelum perang Rusia Ukraina, harga pulp masih di CNY 5900 / ton. Apakah akan turun kembali ke level CNY 5900 / ton? Who knows? Tapi mudah-mudahan tidak, karena seharusnya hukum ekonomi akan berlaku di mana saat demand lebih tinggi akan menyebabkan harga juga lebih tinggi. Nah walaupun harga saat ini sudah turun ke CNY 6600 / ton, tapi dengan peningkatan demand dari China dibanding tahun 2022, seharusnya INKP dan TKIM minimal tetap dapat menjaga total sales value nya.

3. KELUARNYA INKP DARI IDX30. Well, sentimen negatif ini sangat mudah dijawab. Namanya index hanya dibatasi 30 emiten, ya keluar masuknya suatu emiten tidak menjamin artinya kinerja akan turun atau naik. Lagipula emiten yang masuk IDX30 belum tentu membukukan kinerja yang bagus dan bisa saja yang menentukan index tersebut salah analisis. After all, penentuan yang mana masuk index IDX30, LQ45, MSCI, dsb banyak kriterianya. Jadi kalau untuk fundamental dan kinerja, kita sebagai investor jangan terlalu berpatokan dengan index. Kecuali bila kita trading jangka pendek, kita harus perhatikan index dan sentimen-sentimen positif / negatif lainnya.

4. KINERJA Q4 2022 FASW YANG BURUK. Entah kebetulan saja atau memang karena FASW rilis kinerja buruk, harga saham INKP turun 6% (dari 8475 ke 7950) dan TKIM turun 5% (dari 7325 ke 6950) sejak FASW rilis laporan keuangan full year 2022. Siapakah FASW? FASW merupakan produsen paper board (roll kertas / karton besar) yang digunakan sebagai bahan baku dalam pembuatan berbagai macam produk end user seperti dus, kertas, buku, food packaging, dsb. Sedangkan INKP dan TKIM memproduksi dan menjual mulai dari pulp (bubur kertas), paper board, dan juga produk end usernya. Jadi INKP dan TKIM memiliki keunggulan yaitu integrasi produk dari hulu ke hilir. Sales FASW cenderung turun di tahun 2022 secara kuartalan, sedangkan INKP dan TKIM cenderung stabil. Sebetulnya agak sulit membandingkan kinerja FASW dengan INKP dan TKIM. Karena kita harus perhatikan kinerja penjualan paper board dari INKP dan TKIM. Sayangnya, laporan keuangan INKP dan TKIM tidak mem-breakdown penjualan paper boardnya dan end user productnya. Penjualan paper board dan end product digabung dan di-breakdown hanya berdasarkan end productnya apakah kertas budaya (kertas A4, buku, dsb) atau kertas industri (kertas kemasan, dus, dsb).

Namun ada fakta menarik di balik sales dan profitability INKP dan TKIM:
1. PENJUALAN DOMESTIK PIHAK BERELASI INKP & TKIM KE CAKRAWALA MEGA INDAH (CMI). Bagi yang belum tau, CMI adalah distributor produk paper related dari Asia Pulp & Paper (APP) group. Pada tahun 2022, domestic sales ke CMI meningkat cukup signifikan dibandingkan periode yang sama tahun 2021 (INKP 9M2022: USD 1,321,451 vs INKP 9M2021: USD 1,090,042; TKIM 9M2022: USD 399,713 vs TKIM 9M2021: USD 269,256). Beberapa tahun yang lalu saya berkesempatan mengaudit suatu perusahaan pabrik penghasil carton box di Cibitung. Dan dari situ saya tau vendor utama dari perusahaan tersebut adalah CMI dan FASW. Turunnya sales FASW dan meningkatnya sales INKP dan TKIM ke CMI dapat menjadi sinyal bahwa telah terjadi shifting market share oleh beberapa customer dari FASW ke CMI. So, this is actually good news for INKP and TKIM.

2. MENINGKATNYA GPM INKP & TKIM. GPM dari INKP meningkat dari 36.7% pada Q1 menjadi 44% pada Q3. Begitu pula GPM dari TKIM meningkat dari 13.6% pada Q1 menjadi 17.3% pada Q3. Hal ini menunjukkan perusahaan berhasil memanfaatkan momentum dari tingginya harga pulp untuk menaikkan harga jual. Berbeda dengan FASW yang GPM-nya malah semakin turun dari 14.1% pada Q1 menjadi -2.8% pada Q4.

3. KINERJA OKI PULP & PAPER MILLS / OKI. Sadarkah Anda kenapa NPM TKIM lebih besar daripada GPM-nya? Ya, ini disebabkan karena TKIM memiliki 49.08% ownership pada OKI. OKI adalah entitas yang menjual pulp serta tissue products dari TKIM, terutama untuk export marketnya. Karena tidak mencapai 50% lebih, maka laporan keuangan OKI tidak dikonsolidasi ke laporan keuangan TKIM, dan kinerja dari OKI hanya disajikan dalam satu line item yaitu bagian laba neto entitas asosiasi pada penghasilan lain-lain. Ternyata bagian laba dari OKI cukup besar dan berkontribusi sekitar 80% dari laba bersih TKIM selama 9 bulan 2022. Jadi khusus TKIM, mari kita kulik kinerja keuangan OKI pada tahun 2022. Lagi-lagi, sayangnya, terdapat keterbatasan informasi yang dapat saya peroleh. OKI bukan perusahaan yang terdaftar di bursa efek. Laporan keuangan yang dirilis untuk public pada websitenya hanya 2x setahun, yaitu per 30 Juni dan per 31 Desember. Kita coba lihat per 30 Juni 2022 dulu saja ya. Ternyata sales OKI turun dari USD 835 mio pada H2 2021 menjadi USD 728 mio pada H1 2022. Gross profit dari OKI juga turun dari USD 454 mio pada H2 2021 menjadi USD 388 mio pada H1 2022. Tapi kok laba H1 2022 (USD 259 mio) bisa kurang lebih sama dengan H2 2021 (USD 257 mio)? Ternyata ada laba selisih kurs sebesar USD 59 mio (berkontribusi sekitar 23% dari laba bersih H1 2022). So, pasti kalian akan berpikir lagi, "Waduhhh.. Berarti jangan-jangan laba TKIM per 30 September 2022 meningkat drastis juga hanya karena efek selisih kurs dari OKI? Ini kan jatuhnya unrealized. Gawat dong.." Eitss, yuk kita kulik lebih dalam lagi. Analisis belum selesai bung.. Let's go to unique facts point no. 4.

4. OKI REAL PROFIT. Pada halaman 70 laporan keuangan OKI 30 Juni 2022, dinyatakan bahwa setiap perubahan 5% kurs USD terhadap mata uang lain, akan memberikan laba/rugi kurs sebesar USD 98 mio. Selama Q3 2022, USD menguat terhadap IDR sebesar 2.7%. Sehingga dapat diestimasikan laba selisih kurs pada Q3 2022 adalah sebesar USD 53 mio. Laba bersih OKI pada Q3 2022 adalah USD 305 mio. So, real profit pada Q3 2022 dari OKI (exclude laba selisih kurs) adalah USD 252 mio. Tercengang ga tuh? Ini cuma 3 bulan loh. Tapi udah melebihi real profit dari H1 2022 sebesar USD 200 mio (dan hampir menyamai real profit dari H2 2021 sebesar USD 275 mio). Logikanya kalau real profitnya naik signifikan begitu, sales dari OKI pada Q3 2022 harusnya meningkat tajam. Hal ini tidak terlepas dari meningkatnya demand dari China pada Q3 2022 sebagaimana ditunjukkan pada grafik di postingan CHAPTER I sebelum ini. Last but not least, bagaimana dengan estimasi kerugian selisih kurs yang akan terjadi pada Q1 2023 akibat melemahnya USD? Sekali lagi, ini tidak perlu dikhawatirkan karena laba rugi selisih kurs bukanlah sesuatu yang real. Dan bila fluktuasi kurs USD sudah mereda, efek selisih kurs tidak akan terlalu terlihat lagi juga di laporan keuangan. Kita fokus pada real profit saja.

Kesimpulan: Saya percaya INKP dan TKIM masih sangat undervalue dengan PBV INKP dan TKIM masing-masing saat ini hanya 0.53x dan 0.68x. PER INKP dan TKIM masing-masing 3.69x dan 3.44x Padahal kinerja INKP dan TKIM masih mengalami peningkatan kinerja yang sangat signifikan pada tahun 2022. Kapan INKP dan TKIM akan diapresiasi? Sekali lagi, who knows? Tergantung sentimen, suka-suka market, dan bandarnya kalau jangka pendek. Pada saat harga saham turun namun kita yakin kinerja tetap baik-baik saja, justru kita harus berani untuk buy atau tambah muatan. Dalam jangka panjang saya yakin INKP dan TKIM akan diapresiasi ke harga wajarnya.

Demikian analisis saya mengenai INKP dan TKIM.
Disclaimer on dan CMIIW bila ada informasi yang kurang tepat.
Please also do your own research.
Any comments, insights, pros, and contras are very welcome because I believe in knowledge.
The more we share, the more we gain.

Thanks untuk yang membaca postingan panjang lebar ini dan yang mau memberikan insight tambahan. Silakan follow dan like bila Anda suka, saya akan mencoba membagikan sebanyak mungkin apapun yang muncul di pikiran saya, terutama untuk emiten yang saya pegang atau berencana beli.

Data Source:
China pulp imports value 2022: Trading Economics
China pulp imports volume 2010 - 2020: Statista
Financial report data: summarized from each companies financial statements

Tag current holding : $TKIM $INKP $MAPA $IPCC $BJTM ARCI
Current watchlist to buy: INTP, GPRA, WOOD, DSFI